Recessão Econômica Mundial. Será?
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Agora, para o tema desse artigo: ciclo econômico mundial.
Introdução
Muitas coisas já aconteceram em 2022: crises de petróleo, guerras, lockdowns na China (nada de novo aqui), bancos centrais subindo juros no mundo inteiro (exceto raras exceções) e até mesmo uma nova cepa da varíola. Todos esses acontecimentos suscitam a questão: até quando vamos continuar perdendo dinheiro na bolsa de valores?
Sim, não está fácil para ninguém. Se você tem algum conhecido que está ganhando dinheiro em todas as posições de bolsa dele, tenha certeza que ele estará milionário em poucos anos, por que a realidade é banho de sangue para todas as carteiras que possuem uma exposição significante em bolsa.
Mas o que fazer diante desse cenário? Bom, primeiro devemos auferir corretamente qual é o cenário atual.
Vamos avaliar as condições econômicas de 4 conjuntos: China, Europa e Estados Unidos. Não vou tocar no tema Brasil, pois farei uma revisão do cenário macroeconômico brasileiro junto com a análise da carteira Surfando as Ondas no mês que vem.
China
Como é de praxe, vamos começar a análise focando nos indicadores antecedentes, passando pelos coincidentes e chegando até os atrasados, para depois darmos um veredito sobre o momento do ciclo que a China se encontra.
Utilizando o Índice de PIB Mensal da China, temos a seguinte situação:
O valor atual do índice (98,67) é um dos menores da série histórica, tendo chegando nesses valores apenas antes de crises econômicas (sejam elas leves ou severas). Ao observarmos os índices de confiança da indústria, a historia é similar:
Os únicos momentos onde a confiança da indústria chinesa esteve tão baixa quanto agora foram durante a pandemia de 2020 e durante a crise financeira de 2008. Um pouco alarmante. O PMI Composto (Índice dos Gerentes de Compras) também vem baixo, em níveis que podem ser indicativos de retração econômica.
Como indicador antecedente, também trago aqui o Leading Economic Index que é muito parecido com o IACE compilado pela FGV, compilando diversos indicadores antecedentes em um único número. Dessa forma, ele não captura ruídos de curto prazo, apenas as tendências de longo prazo por trás dos dados.
Estranhamente, esse indicador nunca havia caído abaixo dos 96 pontos. Nem durante a pandemia, nem durante as crises globais que ocorreram. Esses últimos meses podem ter sido os piores da economia chinesa desde 1991. Novamente alarmante.
O último indicador antecedente é o índice da bolsa de Shanghai:
Pegando o histórico desde 1992, podemos ver claramente a tendência de longo prazo da economia chinesa: um crescimento moderado com épocas de grande otimismo. Mas note como o pico ocorreu em 2007/8 e nunca mais chegou no mesmo patamar. Uma possível explicação é a contração dos múltiplos de preço das ações chinesas:
Note como, pré-2008 quando o dinheiro corria absolutamente livre por conta da bolha econômico-financeira que estava preste a explodir, o capital disponível na economia global era tanto, que impulsionou os múltiplos para patamares absurdos, prontamente seguido por um crash violento com a falência do Bear Sterns, Leehman Brothers e AIG. Desde então a bolsa chinesa teve alguns momentos de expansão e contração relativamente saudáveis, apresentando múltiplos de lucro na casa das 15x. Não é necessariamente barato, mas está longe de ser proibitivamente caro.
Agora, para alguns indicadores coincidentes, começando primeiro pelo crédito à pessoa física:
Após uma década contínua de expansão do crédito, desde o início de 2022 o crédito encontra-se estagnado, possivelmente por conta de baixa demanda por crédito (já que as taxas de juros do Banco Central Chinês estão nas mínimas históricas). Cruzando esse dado com o dado de Non-performing Loans Ratio (basicamente, a taxa de inadimplência), que atualmente está perto das mínimas históricas em 1.7%, podemos concluir que o chinês médio parou de contrair dívidas (estagnação do crédito concedido) pois está sem espaço no seu orçamento pessoal para tal, preferindo repagar dívidas do que contrair novas (baixa inadimplência). Claro, essa é minha leitura e a situação real pode ser completamente diferente (dado que informações fornecidas pelo governo Chinês devem sempre ser levadas com algum grau de incerteza. Não acredita em mim? Que tal um estudo de Yale dizendo que dados de PIB são manipulados?).
Ainda no âmbito de indicadores coincidentes, trarei aqui os seguintes: crescimento de lucros da indústria e crescimento de vendas no varejo
Nota-se que tanto os lucros industriais quanto as vendas no varejo apresentam quedas relavantes no passado próximo, e, especialmente no segundo gráfico, nota-se uma clara diminuição da taxa de crescimento de 2010 até hoje (excluiremos o período 2020/2021 da análise, por conta da distorção gerada pela pandemia. O crescimento apresentado está distorcido por conta dos lockdowns realizados)
E, finalmente, aos indicadores atrasados: Desemprego, utilização da capacidade instalada e inflação.
Nota-se algo relativamente alarmante nesse gráfico: o desemprego vinha aumentando desde antes da pandemia. Esse cenário foi brevemente revertido com a tendência de abertura econômica ocorrida em 2020, mas os lockdowns de 2021 e 2022 continuaram pressionando o desemprego pra cima, agora 50% maior do que era em 2018. Creio ainda não ser extremamente preocupante, mas como o desemprego é um dos últimos indicadores a sofrer alterações dada a condição econômica, é um sinal amarelo pra China.
Outro sinal amarelo para China, esse até um pouco mais claro. Ainda não estamos no pior momento da série histórica (essa honra fica para o Lockdown de 2020), mas do pico pós pandemia até hoje, a tendência tem sido de subutilização da capacidade instalada, o que pode significar que empresas e pessoas estão demandando menos (teoria que pode ser "confirmada" ao observar a mudança nos estoques das empresas chinesas neste link).
Esse último indicador é, incrivelmente, um sinal verde pra China. O PBoC (People's Bank of China), banco central chinês, tem como meta de inflação "em torno de 3% ao ano". Pode-se ver que eles estão um pouco abaixo da meta considerando 2021/22, abrindo espaço para uma política de juros um pouco mais estimulativa.
Conclusão sobre a China
Claramente temos uma situação muito incerta na China: indicadores antecedentes estão ensaiando uma previsão de desaceleração econômica, assim como os coincidentes. A confiança da indústria e consumidores está baixa, os lucros do primeiro setor começaram a diminuir, assim como o consumo e o crédito. Além disso, empresas estão com capacidade ociosa crescente, e o aumento do desemprego parece que não deu sinais claros de arrefecimento. O que me deixa menos preocupado (não quer dizer que eu esteja otimista) é que o PBoC tem alguma credibilidade ainda, pelo menos no quesito de política monetária. Baixar os juros agora é aumentar o capital disponível para empresas expandirem e contratarem, porém se não houver demanda das pessoas, estoques vão continuar aumentando e lucros industriais diminuindo. Ainda mais se a cultura tang ping alastrar-se pela sociedade chinesa.
Logo, meu veredito sobre a economia chinesa não pode ser qualquer outro se não: cautela com uma recessão econômica.
Europa
E aqui vamos analisar as condições econômicas da zona do Euro seguindo a mesma estrutura de sempre: indicadores antecedentes, coincidentes e atrasados, começando pela inflação ao produtor.
Podemos ver que, após um período deflacionário em 2020, por conta de lockdowns, a inflação ao produtor na zona do Euro nunca esteve tão alta. Na história registrada do Euro. São preços ao produtor 37,2% mais caros, em menos de 24 meses. Apenas para comparação, a margem bruta média do setor de manufatura dos EUA é de 28%. Ou seja, muitas empresas, caso não tenham aumentado os preços de seus produtos, perderam toda sua margem simplesmente por inflação.
Não cabe aqui analisar o porquê dessa inflação (farei um post disso para meus apoiadores no Patreon), mas cabe dizer que isso pode significar uma desaceleração da economia nos próximos trimestres. Agora, vamos falar um pouco do PMI de Manufatura da zona do Euro:
De novo, podemos ver que o PMI vem sofrendo uma grande desaceleração desde o pico pós-pandemia, indicando que os gerentes de compra de indústrias de manufatura estão realizando cada vez menos pedidos, possivelmente impactados pela alta dos preços aos produtores e pelo conflito Ucrânia-Rússia.
Também vamos trazer aqui os índices de bolsa. Como não existe uma bolsa única para a Zona do Euro, vou considerar três índices negociados na bolsa de Nova Iorque mais as cotações de duas moedas: EWG (Índice da Bolsa Alemã), EWQ (Índice da Bolsa Francesa), EWU (Índice da Bolsa do Reino Unido), EURUSD (Força do Euro em Relação ao Dólar) e GBPUSD (força da libra esterlina em relação ao dólar), observando uma janela de 5 anos.
O movimento das bolsas e das moedas é claro: desde o pico pós-pandemia, estamos engrenando numa desaceleração econômica, assim como as moedas européias estão perdendo força em relação ao dólar (como pode ser visto aqui, através do índice DXY que mostra a força do dólar em relação às 5 maiores moedas do mundo. Interessante notar que o dólar está hoje tão forte quanto estava pré-crise de 2001).
Por útlimo dos indicadores antecedentes, vamos ver as taxas de títulos de longo prazo da Europa (novamente, analisando França (FR), Inglaterra (GB) e Alemanha (DE)).
Da mínima feita em 2020, até a máxima feita em junho de 2022, temos uma alta de cerca de 300% nas taxas de longo prazo em títulos de governos europeus. Se isso não passa pra você a mensagem de "aumentou o risco" na Europa, eu não sei o que passa. Claro, não é um juro brasileiro nem turco, mas são as taxas mais altas de 2014, e, como nós sabemos e já estamos cansados de ler aqui, quando os juros de longo prazo sobem, é um indicador de redução dos níveis de bolsa, encarecimento de crédito e desaceleração econômica.
Assim, a análise dos indicadores antecedentes nos conta a história de que o pico de expansão do ciclo econômico europeu provavelmente já se encerrou, e entraremos agora no banho de sangue conhecido como contração ou até mesmo recessão.
Trabalhando agora nos indicadores coincidentes, temos os seguintes: vendas no Varejo e crédito à pessoa física.
O gráfico de vendas no varejo está com muito ruído, mas não parece mostrar nenhum excesso, difícil de tirar conclusões, porém o cenário pintado pelo indicador de crédito é similar ao cenário chinês: apesar de uma política monetária pesadamente estimulativa, não há demanda por crédito de pessoa física no mercado europeu, o que pode contribuir para uma desaceleração da economia (como vimos pós 2008).
Assim, o cenário, à luz dos indicadores coincidentes, é incerto.
Por último, para finalizarmos nossa análise do ambiente macroeconômico da Europa, veremos desemprego, inflação ao consumidor e utilização da capacidade instalada.
Assim como a inflação ao produtor nunca esteve tão alta na história do Euro, a inflação ao consumidor também nunca esteve tão alta, chegando à incrível marca de 8.6% ao ano, ocasionada pela impressão de trilhões de euros e pelas restrições impostas à Russia.
Temos ainda uma população extremamente ocupada, com o desemprego atingindo às mínimas históricas e não dando sinais de desaceleração: a tendência é continuar reduzindo o desemprego. Por último, temos a utilização de capacidade instalada. Note que, sempre que esse indicador passou dos 84%, tivemos alguma crise severa nos 12 meses seguintes (seja, bolha ponto com nos anos 2000, crise financeira global de 2008, e, incrivelmente, até a pandemia de 2020). Como a pandemia foi uma crise extremamente atípica, onde dezenas de empresas teriam quebrado se não fossem os estímulos dos governos ao redor do mundo, é razoável pensar que toda a quebradeira que não ocorreu em 2020 deva acontecer em algum momento no futuro, especialmente quando o BCE começar a subir os juros.
Conclusão sobre a Europa
A primeira conclusão que conseguimos tirar sobre a Europa é que "o melhor já passou", no sentido de que já passamos pelo maior ciclo de expansão turbinado por cocaína e metanfetamina financeiras, iniciado em 2008 com a redução dos juros do BCE à 1% ao ano, com eventual redução à 0% a partir de 2016, com vários programas de afrouxamento monetário que já somam 3.4 Trilhões de euros injetados na economia.
Também podemos dizer que a Europa agora está pagando a conta de tanta impressão desenfreada de dinheiro. Inflações quebrando recordes atrás de recordes e desaceleração de investimentos do primeiro setor podem significar que a economia irá desacelerar num futuro próximo, e, dadas as declarações recentes do BCE que subirá as taxas de juros a partir desse mês (julho), é praticamente certo uma redução ainda maior nos investimentos e desempenho de empresas que demandam muito capital.
Felizmente, o desemprego está caindo e existe ainda espaço nas indústrias para absorver novos funcionários sem necessariamente dispender capital para expandir a infraestrutura das empresas, mas é uma boa notícia com pouco peso positivo frente ao cenário que se desenha, dado a alta expressiva das taxas de juros governamentais.
Estados Unidos da América
Nesta sessão, vamos analisar a economia norte americana, avaliada por Warren Buffet em Maio de 2021 como "red hot", ou seja, funcionando a todo vapor. Mas, como o cenário mudou de lá pra cá? A resposta está nos indicadores.
O primeiro que vamos analisar é a taxa de juros de títulos de 10 anos, considerada a taxa mais importante para os mercados financeiros, bom, do mundo inteiro. Na verdade, para realmente entendermos o "tamanho do buraco" vamos trazer aqui a curva completa de juros norte americana em 3 momentos: antes da pandemia (até o final do primeiro semestre de 2020), do segundo semestre de 2020 até o final do segundo semestre de 2021, e de hoje.
No gráfico da esquerda é possível ver o rendimento de cada título do governo ao passo que na direita é possível ver o gráfico do índice S&P500 (na verdade, o fundo de índice de S&P500 conhecido como SPX). Aqui é possível ver claramente uma inversão da curva de juros ocorrida meses antes do "paciente 0".
Nesse segundo momento, vemos que o comportamento da curva de juros é praticamente igual ao esperado, com vencimentos mais longos pagando mais juros que os vencimentos mais curtos. Porém, ao você entrar no site que indiquei na legenda, você consegue ver claramente o comportamento dos juros se encaminhando para uma inversão. Tecnicamente não houve, durante 2020 e 2021, uma inversão da curva de juros. Essa honra fica para o próximo gráfico, de 1º de abril de 2022 (e não, não é uma pegadinha).
Habemus inversionem!! Ou, em português claro: "Ih rapá, f**eu hein?". Claramente, temos uma curva de juros plana, onde os títulos de 2 anos estavam pagando cerca de 0,05% a mais de juros em relação ao título de 10 anos. É muito? Não, mas, historicamente falando, é o suficiente. Para título de comparação, a inversão ocorrida em 2019 foi de cerca de 0,1% de diferença, e a de 2008, cerca de 0,15% entre os rendimentos dos títulos de 10 anos e de 2 anos. Então, temos, historicamente falando, altíssimas chances de que os EUA entrem numa recessão, e, ao julgar pelo andar da caminhada da curva de juros, dentro dos próximos 12 a 18 meses.
Também, já temos a análise do nosso primeiro indicador, os juros de 10 anos do governo americano. De 2020 pra cá, eles passaram de 0,68% ao ano, para 2,88% ao ano, sinalizando sim uma possível desaceleração da economia. Para efeitos de comparação, a máxima desse ano (até a data de escrita desse post) já é o maior valor para os títulos de 10 anos desde 2011.
Agora, vamos ver os preços ao produtor nos EUA:
Novamente, inflação quebrando recordes atrás de recordes, mas dessa vez em dólar. Os preços ao produtor nos EUA estão, assim como na Europa, nas máximas históricas, apesar das máximas estadunidenses serem menores que as europeias. E sim, isso sinaliza que uma desaceleração da economia está por vir.
Aqui também temos que tomar cuidado com a análise do PIB. Temos um pico muito grande de crescimento ocorrido no segundo trimestre de 2021: a comparação com o segundo trimestre de 2020.
Esse indicador é claro em nos dar uma certeza: não podemos afirmar nada baseado nele. É por isso que sempre que eu trago esse tipo de informação para vocês, sempre busco interpretar os diferentes dados e cruzar com outros indicadores que podem nos ajudar a montar uma foto clara do que está acontecendo. Para isso, vamos trazer a visão dos gerentes de compras de manufatura dos EUA (Manufacturing PMI)
Não preciso nem mencionar a clara desaceleração nas compras que vem ocorrendo, provavelmente ocasionado por inflação e aumento das taxas de juros, além do início da queda dos lucros empresariais, como veremos mais abaixo.
O único momento na história gravada dos EUA em que esse índice ficou tão baixo foi em durante a segunda crise do petróleo em 1980, ou seja, as pessoas estão achando que, daqui pra frente, o cenário será tão ruim quanto ou pior que umas das maiores crises já vividas pelo mundo. Não sei se estou tão apocalíptico assim.
Encerrando os indicadores antecedentes, podemos passar para os coincidentes, e, pelo menos o desembolso com salários, mostra um cenário um tanto quanto euforiante e, até mesmo, tenebroso.
Tanto é o cenário que vou me estender um pouco nesse indicador. Esse gráfico, especificamente, mostra quanto as empresas estão dispendendo com salários em relação ao mesmo mês do ano anterior e fica claríssimo o comportamento desse indicador durante as recessões. Sempre que houve a coincidência de um pico de remuneração mais ou menos ao mesmo tempo em que ocorreu uma inversão da curva de juros (de títulos de 2 e 10 anos), a despesa com salários despenca durante a crise. Aqui, tivemos o pico de remuneração em Abril de 2021, com a inversão em Abril de 2022. Em Fevereiro de 2006, tivemos o pico de remuneração coincidente com a inversão da curva de juros, resultando na Crise de 2008. Tivemos também a inversão da curva em Junho de 98, um pico de despesa em Julho de 2000, precedido por uma inversão em Abril de 2000, e a consequente crise de 2001. E, para provar um ponto, a mesma coisa se observou em 1990: inversão da curva de juros em Janeiro de 1989, pico de dispêndio com salários em Maio de 1990 e crise em 1990. Para verificar isso, por favor veja esse link do FRED
Dado o cenário atual, não é impossível nem irracional dizer que sim, estamos de frente de uma possível desaceleração econômica e, até mesmo, uma recessão no mercado dos estados unidos.
Acho bastante contra produtivo apresentar aqui os indicadores atrasados e discutir em cima deles, principalmente pelo fato de que eles não nos mostram nada que já não tenhamos concluído a partir de outros indicadores. Tanto a utilização da capacidade industrial, quanto a inflação ao consumidor como as taxas de desemprego indicam claramente que a economia americana realmente estava como Warren Buffet dizia: aquecida, com o pessoal comprando e gastando, e as indústrias trabalhando em plena capacidade para atender à demanda.
Conclusão sobre os Estados Unidos da América
Na minha opinião pessoal, uma desaceleração econômica nos EUA já deixou de ser uma questão de "se" para se tornar uma questão de "quando". As duas recentes inversões nas taxas de juros (em Agosto de 2019 e Abril de 2022) pintam um cenário tenebroso, pois é sabido que o Fed controla, ao menos indiretamente através de atividades de compra e venda de títulos, as taxas de juros dos títulos de 10 anos. Se controlar é uma palavra ruim, pode substituí-la por influencia pesadamente. Assim, temos algum grau de incerteza quanto à intensidade da inversão pré-pandemia, mas sabemos que elas ocorreram e isso é um dos melhores, se não o melhor, preditor de recessões dos EUA.
Invariavelmente, a economia americana também já dá sinais de que o ciclo de expansão está próximo do fim ou, potencialmente, já terminou. As quedas vertiginosas do mercado de ações (foi o pior primeiro semestre do SP500 desde 1970) não são nada mais que um reflexo da escalada das taxas de juros para conter a inflação esticada, em conjunto com o medo da chegada da recessão.
Por mais que seja apenas uma questão de "quando", é impossível prever quanto a recessão vai durar, quanto capital será realocado, e quanto tempo demoraremos para retomarmos um crescimento econômico saudável.
Encerramento
Bom, depois desse tempo que você gastou lendo esse post, você deve estar louco para que eu responda a pergunta do título: teremos recessão mundial?
Ao passo que dizer que teremos uma recessão mundial é ser um pouco apocalíptico demais (mas definitivamente possível no cenário macroeconômico atual), creio que o cenário mais provável seja uma desaceleração econômica dentro dos próximos 12 a 18 meses. O que você pode esperar pro final de 2023? Taxas de desemprego na Europa e EUA subindo ou já altas; taxas de juros de bancos centrais em alta, porém, creio eu, já estáveis; inflação finalmente voltando pros patamares "saudáveis" (não existe inflação saudável); um bom aumento de pedidos de falência em empresas, principalmente start-ups que tem um modelo de negócio dependente de novos aportes de capital.
E o que fazer num cenário desse? Bom, se você já me acompanha a mais tempo, sabe que eu adoro crises, pois pra mim é que nem ir na feira às 10h da manhã: você tem que procurar um pouco e pechinchar de barraca em barraca, mas com certeza você vai conseguir excelentes produtos por um preço descontado. Se a analogia não ficou muita clara, quis dizer o seguinte: abre o olho que vai ter muita oportunidade de entrar posições financeiras de renda variável e renda fixa pra você fazer seu pé de meia de aposentadoria.
Fico por aqui e até a próxima! Pedro.
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